Китай и дефляция: новые вызовы и возможности
Китай, возможно, наконец получает шанс ослабить гнет дефляции. Главное же — удастся ли это сделать так, чтобы домохозяйства сначала не почувствовали себя беднее. Последний индекс цен производителей (PPI), отражающий цены, по которым фабрики продают свою продукцию, вновь вернул эту возможность в центр дискуссии. Согласно данным, PPI Китая вырос на 0,5 процента в годовом выражении, положив конец длительному периоду спада; по сравнению с предыдущим месяцем он увеличился на 1 процент.
После лет слабых цен, осторожных домашних расходов и сжатых корпоративных марж даже такое скромное возвращение к инфляции на уровне производителей достаточно, чтобы возродить разговоры об уходе Китая от дефляции. Однако данные по индексу менеджеров по закупкам (PMI) за последний месяц указывают на более каменистый путь, чем можно было бы ожидать, и объясняют, почему окно возможностей для политики нельзя упускать.
Производственный сектор продолжает расширяться: официальный промышленный PMI оказался выше нейтрального уровня, тогда как непроизводственная активность вернулась в зону сокращения — услуги и строительство показали показатели ниже отметки 50. Индекс цен на закупку сырья остается высоким, тогда как индекс цен на заводские ворота показывает заметное повышение. Это означает, что ценовое давление возвращается раньше, чем оживление спроса, прибыли и доверия домохозяйств.
Именно поэтому текущий момент важен. Если всплеск цен производителей сможет подкрепиться более сильным домашним спросом и устойчивыми ожиданиями, это может стать началом более широкой экономики восстановления. В противном случае Китай рискует получить более хрупкий результат: рост издержек без сопутствующего роста потребления, когда ценовой отскок подрывает доверие, а не восстанавливает его.
Немедленные драйверы отбоя цен понятны. Подорожание нефти и других сырьевых товаров повышает издержки, в то время как внутренние корректировки на стороне предложения, включая ограничения в секторах с чрезмерной конкуренцией, начинают сказываться. Параллельно спрос, связанный с технологиями искусственного интеллекта, «зеленой» энергетикой и цифровой инфраструктурой, поддерживает цены в отдельных промышленных сегментах. Но это по сути история, которая развивается вверх по цепочке производства. Вопрос в том, смогут ли эти ценовые изменения пройти дальше по экономике.
Апрельские данные PMI усиливают это наблюдение: промышленность растёт, тогда как сферы услуг и строительства — нет. Это не профиль полноценного восстановления, а экономика, управляемая преимущественно ценовым давлением. Здесь и кроется ограничение. Проблема Китая не только в падении промышленных цен: главное — внутренний спрос, особенно потребление, слишком слаб, чтобы поддержать более широкий рост цен, прибыли и доходов.
Спрос, стимулируемый инвестициями и ростом производства, может поднять активность в краткосрочной перспективе, но он не равнозначен устойчивому потреблению и в условиях склонности экономики к избыточным мощностям добавляет предложения сильнее, чем долговременного спроса. По этой причине одного роста PPI вряд ли хватит, чтобы запустить ту благоприятную цепочку, на которую рассчитывают политики.
Если рост оптовых цен не будет подкреплен более прочным конечным спросом, компании столкнутся с ростом себестоимости без соразмерного увеличения продаж или возможности повышать розничные цены. Фирмы, особенно в отраслях с высокой конкуренцией, могут выбрать поглощение выросших издержек, и тогда более высокие цены производителей не трансформируются в более здоровую инфляцию ниже по цепочке — они просто разорвут прибыльность.
Без широкой восстановления прибыльности вряд ли стоит ожидать существенного улучшения заработных плат, доходов домохозяйств и потребительской уверенности. Суть проблемы в том, смогут ли цены расти таким образом, чтобы их вынесли домохозяйства и фирмы. Если цены пойдут вверх раньше доходов, возврат инфляции начнёт ощущаться болезненно, а не стимулирующе.
Тем не менее текущий момент нельзя списывать со счёта. Китай много лет сталкивался не только со слабостью цен, но и с сопутствующей психологией: осторожными расходами, отсрочкой покупок и убеждением, что завтра будет дешевле. Если это убеждение ослабнет в условиях резкого роста издержек, у властей появится шанс поддержать домашний спрос в тот момент, когда такая поддержка с большей вероятностью будет потрачена, а не отложена в сбережения.
Ранее аргументы против прямой денежной поддержки часто основывались на том, что осторожные домохозяйства просто сбережут полученные средства. Однако эффективность политики во многом зависит от тайминга: потребители могут быть готовы тратить, когда ожидание ещё более выгодной цены перестанет быть оправданным. Это не гарантирует, что любая трансферная выплата автоматически возродит потребление, но делает прямую поддержку покупательной способности домохозяйств предметом куда более серьёзного рассмотрения.
Цель не в том, чтобы создать инфляцию ради самой инфляции, а в том, чтобы обеспечить соответствие изменения ценовых ожиданий улучшению денежного потока у домохозяйств, чтобы рефляция стала источником восстановления, а не дополнительным давлением. Такой подход имеет и ещё одно преимущество по сравнению с очередным циклом долгово-инвестиционного стимулятора: местные бюджеты уже испытывают напряжение, и дальнейшая ставка на традиционное расширение инвестиций рискует усугубить проблемы балансов.
Более глубокая проблема уходит корнями в структуру экономики. Модель роста, которая принесла экономическое чудо и была очень эффективна в мобилизации инвестиций, наращивании промышленного потенциала и обеспечении быстрого развития, теперь несёт с собой и большие издержки на фоне зрелого внутреннего спроса, перманентной избыточной мощности и ускоренной деглобализации.
Вопрос Китая теперь не в том, сможет ли он произвести больше — он в том, дойдут ли выгоды роста до домохозяйств таким образом, чтобы потребление стало более значимой и стабилизирующей составляющей экономики. Экономика, которая легче генерирует предложение, чем покупательную способность домашних хозяйств, остаётся уязвимой перед повторяющимися эпизодами слабых цен, сжимающимися маржами и хрупким доверием, а также перед внешнеполитическим давлением.
Последние данные Китая дают повод для осторожной надежды, но не требуют преждевременных торжеств. Если политики не используют этот момент правильно, отскок окажется временным и может привести к тому, что домохозяйства почувствуют себя хуже, прежде чем экономика начнёт действительно улучшаться.